Nem igazán hiszek a pusztán mutatószámokon alapuló értékelésekben. Pontosítok, nem igazán hiszek azokban a mutatószámokban, amiket az elemzésekben használnak, vagy amiket a Bloomberg, vagy a Reuters kiszámol. De most hogy így belegondolok, úgy általában nem hiszek senki mutatószámos értékelésében. Hogy miért? Először is azért, mert egy jó mutatószámos értékelést megcsinálni nagyon sok idő. Ezzel szemben ez a gyakorlatban általában úgy működik, hogy lehívják a Bloomberg-ről, vagy a Reuters-ről az adatokat és kész. Ezt mindenki meg tudja csinálni, ennek megfelelően túl sok hozzáadott értéke nincsen.  Másrészről, minél lejjebb haladunk az eredmény-kimutatás sorai között annál torzítottabb eredményeket kapunk, míg végül eljutunk a nettó profit sorra, ami a kedvenc terepe a menedzsment manipulációinak. Ugye a nettó profit sornak azt kellene tükröznie, hogy a cég mennyi pénzt tud kifizetni a tulajdonosainak, ha nem forgatna vissza pénzt a jövőbeli növekedésbe.  Gondolom mindenki megfigyelte már, hogy milyen kevés a 100%-os osztalék-kifizetési ráta és ennek ellenére mégis milyen sok már több éve egy helyben toporgó vagy éppenséggel hanyatló vállalat van a tőzsdéken.  Ennek megfelelően nem igazán hiszek a PE-kben, ezért én leginkább valamilyen EBITDA alapú mutatószámot szoktam nézni, de sajnos a legtöbbször még azokban sem lehet megbízni. De hogy egy példát is mutassak, nézzük meg az MMK esetét.
MMK: Esettanulmány
Itt van ez a cég, acélgyártással foglalkozik. Nem igazán szeretik, mert nem vertikálisan integrált, kicsit illikvid is, és veszteséges. Mivel veszteséges, ezért az osztalékpolitikája miatt nem tud osztalékot fizetni sem, ami még egy érv amellett, hogy ne szeressük. Nézzük meg, milyen értékeltségen forog a versenytársakhoz viszonyítva!
Forrás: Bloomberg, OTP Alapkezelő
Ezt a táblát a Bloomberg-ből töltöttem, de nagyon hasonló mutatószámokat kapunk, ha megnézzük a legtöbb elemzést is. Hát e számok alapján én sem választanám ezt a céget magamnak. EV/EBITDA alapján enyhén alulértékelt, veszteséges és ezért még osztalékot sem fizet és még eléggé el is van adósodva. Sokkal inkább választanám a Severstal-t, csak kicsit drágább, de legalább nyereséges és még osztalékot is fizet, ráadásul kő stabil a mérlege. Pontosan emiatt az érvek miatt a a Severstal az elemzők kedvence, szinte mindenki szereti, nem úgy mint az MMK-t. Nekem mégis az MMK tetszik. De miért is?

Megfigyeltem már, hogyha egy vállalatnak van valamilyen egyéb vállalatban részesedése (amely nincs bekonszolidálva), akkor az elemzők a mutatószámok készítésénél erről úgy általában nem vesznek tudomást. Az MMK-nak több mint 5%-os részesedése van a Fortescue Metals Group vasércbányászattal foglalkozó cégben. Ennek a piaci értéke jelenleg 850 millió dollár, és ezt valószínűleg azért vették, hogy lefedezzék magukat az emelkedő vasércárakkal szemben. Nyilvánvaló, hogyha erre a 850 millió dollárra azt mondjuk, hogy ez nincs is (pedig van), akkor a cég mutatószámait duplán torzítjuk. Egyrészt a nettó eladósodottságot túlbecsüljük, és így jóval kockázatosabbnak tűnik a vállalat a ténylegesnél. Másrészről a vállalatértéket túlbecsüljük, mivel nettó adósságot túlbecsültük és így jóval drágábbnak tűnik a vállalat a ténylegesnél

Másrészről, ha kicsit megpiszkáljuk a cég számait a következőket állapíthatjuk meg:

a cég profitábilitása kb az iparági átlaggal megegyezik

az versenytársakhoz képest a legmodernebb eszközparkkal rendelkezik

nincs túlzottan eladósodva.

mindezek ellenére képtelen pozitív eredményt elérni

Forrás: Bloomberg, OTP Alapkezelő
Hogy lehet ez?
Ez csakis úgy lehet, hogy irreálisan magas a cég amortizációja. Ez viszont csak akkor lehet, ha a vállalat eszközei túlértékeltek. És valóban, a vállalat pár évvel ezelőtt Törökországban alapított egy leányvállalatot, amelybe több mint 2 milliárd dollárt fektetett be. Az üzlet nem úgy sült el, mint ahogy gondolták, nagyon sok embert elbocsátottak, bezárták az üzem kapacitásának harmadát és az acélkohót is. Így sikerült elérni, hogy legalább EBITDA szinten ne legyen veszteséges a török leány. De akkor mit is jelent ez? Azt, hogy ezek az eszközök nem érnek annyit, mint ahogy a könyvekben vannak és értékvesztést kellene elszámolni rájuk. Mondjuk, ez annak lenne a beismerése, hogy elégettek kb. 2 milliárd dollárt, amit semmilyen menedzsment nem igazán szeret beismerni. Lényeg, ami lényeg, ezek az eszközök nem érnek annyit, mint amennyin a könyvekben vannak és ezt nem csak én mondom. Ezt mondja a piac is. A cég P/B értéke 0,25. Ez azt jelenti, hogy a cég saját tőkéjének 25%-án forog, tehát a piac már beárazott egy jókora értékvesztést. De miért baj az, hogy a cég eddig nem számolt el értékvesztést? Az egyik probléma az, hogy emiatt a cég egy részvényre jutó eredménye torzított és így használhatatlan a P/E alapú értékelés. Ez azért baj, mert nagyon sok befektető használja ezt a mutatószámot befektetési lehetőségek keresésére és értékelésére és egy veszteséges cég óriási hátránnyal indul a nyereséges cégekkel szemben. Nagyon sokan el se kezdenek foglalkozni velük, mert nagyon problémásnak gondolják őket. De a legnagyobb probléma, hogy a cég az osztalékpolitikája miatt a negatív eredmény után nem tud osztalékot fizetni, és ez a mi legnagyobb bajunk. Pedig tudna, méghozzá nagyon sokat. A cég operatív cash flow-ja kb. 1 milliárd dollár lehet (ez már tartalmazza a kamatfizetéseket is). Ebből olyan 600 millió dollár elmegy beruházásokra (fele fenntartási, fele hatékonyságnövelési illetve növekedési), tehát maradna kb. 400 millió dollárja osztalékfizetésre, vagy hitelcsökkentésre. De mivel nincs annyira eladósodva ennek a nagy részét akár ki is fizethetné.
Tehát akkor mit kellene csinálni?
Értékvesztést kell elszámolni, mivel a cég könyveiben szereplő eszközöknek köze sincs a valós értékhez (amit ugye minden számviteli sztenderd előír).
Nézzük meg, mi történne, ha mondjuk, leírnák a tárgyi eszközök harmadát.
Forrás: Bloomberg, OTP Alapkezelő
A cég 2013 év végén nem 255 milliós veszteséget mutatna ki, hanem sokkal nagyobbat, de ez nem járna semmiféle negatív cash flow-val, ez csak egy számviteli elszámolás lenne. Viszont az értékvesztésnek köszönhetően a következő években lecsökkenne a harmadára az amortizáció is és így jelentősen megnövekedne a nettó profit sor 280 millió dollárra. Mivel a cég 400 millió részvényesi cash flow-t termel, ezt az összeget akár egy az egyben ki is tudná fizetni a részvényeseknek. De csak számoljuk 200 millióval, akkor az első táblázat már így nézne ki.
Forrás: Bloomberg, OTP Alapkezelő
Na így már az MMK-t választanám. A legolcsóbb acélgyártó cég  9%-os osztalékhozammal. A legjobb választás a fenti cégek közül. És változtattam valamilyen fundamentumon, ami a cég piaci értékét befolyásolná? Semmin! Átírtam az eszközei értékét és az amortizáció mértékét egy hihetőbb szintre, de ez semmilyen módon nem befolyásolja a cég működését és készpénztermelését és így az értékét sem.  Ezzel megint eljutottunk oda, hogy egy cég értékét az kell, hogy meghatározza, hogy a jövőben mennyi pénzt tud megtermelni a tulajdonosainak, és nem az, hogy mekkora számviteli nyereséget tud kimutatni. Tehát Cash Flow is King!
Ezzel a példával csak azt akartam szemléltetni, hogy egy mutatószámos értékelésnek csak akkor van értelme, ha nagyon gondosan van összeállítva.  Ehhez viszont nagyon jól kell ismerni a cégeket. Viszont ha már annyira ismerem a cégeket, akkor valószínűleg semmi szükségem mutatószámos értékelésre (mivel meg tudom becsülni a cash flow-kat). Igazi 22-es csapdája.

Nem igazán hiszek a pusztán mutatószámokon alapuló értékelésekben. Pontosítok, nem igazán hiszek azokban a mutatószámokban, amiket az elemzésekben használnak, vagy amiket a Bloomberg, vagy a Reuters kiszámol. De most hogy így belegondolok, úgy általában nem hiszek senki mutatószámos értékelésében. Hogy miért? Először is azért, mert egy jó mutatószámos értékelést megcsinálni nagyon sok idő. Ezzel szemben ez a gyakorlatban általában úgy működik, hogy lehívják a Bloomberg-ről, vagy a Reuters-ről az adatokat és kész. Ezt mindenki meg tudja csinálni, ennek megfelelően túl sok hozzáadott értéke nincsen.  Másrészről, minél lejjebb haladunk az eredmény-kimutatás sorai között annál torzítottabb eredményeket kapunk, míg végül eljutunk a nettó profit sorra, ami a kedvenc terepe a menedzsment manipulációinak. Ugye a nettó profit sornak azt kellene tükröznie, hogy a cég mennyi pénzt tud kifizetni a tulajdonosainak, ha nem forgatna vissza pénzt a jövőbeli növekedésbe.  Gondolom mindenki megfigyelte már, hogy milyen kevés a 100%-os osztalék-kifizetési ráta és ennek ellenére mégis milyen sok már több éve egy helyben toporgó vagy éppenséggel hanyatló vállalat van a tőzsdéken.  Ennek megfelelően nem igazán hiszek a PE-kben, ezért én leginkább valamilyen EBITDA alapú mutatószámot szoktam nézni, de sajnos a legtöbbször még azokban sem lehet megbízni. De hogy egy példát is mutassak, nézzük meg az MMK esetét.
[…] Bővebben!

A kis, gyakran más devizában eladósodott országokban nem úgy mûködik a monetáris politika, mint a "nagy" gazdaságok esetén. Egy standard, nagy gazdaságban a jegybank kamatvágásai élénkítõleg hatnak a gazdaságra, mivel egyrészt olcsóbban lehet hitelt felvenni, tehát több életképes projekt van (mivel kisebb törlesztõt kell kitermelni), illetve a meglévõ adósság terhei is csökkennek.

Szeretjük az ehhez hasonló évkezdeteket. Nagyszerű esztendőn vagyunk túl, amit 2013-ra elterveztünk, sikeresen végrehajtottunk. Mindeddig már 37 vállalatba fektettünk be, több mint 4 milliárd forintot, amivel olyan cégportfolió-bővülésen vagyunk túl, amelyet nem sok hazai tőkebefektető mondhat el magáról.. Ez még … Egy kattintás ide a folytatáshoz…. →

Azon adózóknak, akik az szja bevallásukat a NAV-al készítenék, el a 1353NY számú nyilatkozatot kell kitölteniük.

A feltörekvő piacok nagy bajban vannak, a fő gond azonban nem a Fed szigorítása, hanem hogy az illetékesek eléggé elkényelmesedtek a békeévekben.Az elmúlt egy hónap a feltörekvő piacok szenvedéséről szólt, ami elnézve a piaci reakciókat, sokakat felkészületlenül ért. Dani Rodrik, a Princeton közgazdász professzora szerint ugyanakkor az az igazi meglepetés, hogy mindez bárki számára is meglepetésként hatott. A feltörekvő országok gazdasági felemelkedését ugyanis az elmúlt két évtizedben sok esetben olyan folyamatok vezérelték, melyekről csak az volt az igazi kérdés, hogy mikor fulladnak ki. Az eredeti elemzés itt érhető el.

A fejlett világ alacsony kamatszintje, bőséges likviditása és az onnan érkező tőkebeáramlás, a magas alapanyagárak, vagy épp a semmivel sem törődő kockázatéhség mind olyan tényezők, melyek a feltörekvő piacok malmára hajtották a vizet az elmúlt két évtizedben. A gond az, hogy ezek egyike sem lehet alapja egy fenntartható fejlődésnek, továbbá az, hogy a fenti tényezők hatására az érintett országok (és azok vezetői) elkényelmesedtek (valljuk meg, ebbe a hibába mi magyarok is beleestünk a 2000-es években). Azt gondolhatták, hogy ha így is dől a pénz, akkor miért valósítsanak meg olyan (gyakran fájdalmas) reformokat, melyek megalapozhattak volna egy valódi fenntartható növekedésnek?A fő gond a fejlett világ likviditásbősége volt, amely pénzek utat találtak a feltörekvőkhöz, és finanszírozták azok fogyasztását és költségvetését, emellett buborékokat fújtak az ingatlanpiacon és a bankszektorban. A beérkező pénzek emellett felértékelték a helyi devizákat, ami tovább rontotta az exportszektor versenyképességét, és olcsóbbá tette az importot, ami a külkereskedelemben is egyensúlytalanságokhoz vezetett. Ha pedig büntetlenül lehet költekezni, mert a külföld mindent finanszíroz, és akár még egy-egy bőségesen rendelkezésre álló nyersanyag is jól hoz a konyhára, akkor miért ne? Mi értelme akkor takarékoskodni, beruházni, oktatásra/egészségügyre és kutatás-fejlesztésre költeni?Ez a mentalitás vezetett el a mai válsághoz a feltörekvő piacokon, ami jóval több annál, mint hogy a Fed elkezdi szigorítani a monetáris politikáját. Ez a feltörekvő piaci válság nem a Fedről szól, hanem a korábbi évtizedek túlzott kényelméről. A feltörekvőknek meg kell tanulniuk, hogy nem alapozhatnak a külföldi tőkére és a nyersanyagokra, nem választhatják a könnyebb utat. Versenyképesség, kutatás+fejlesztés, hazai megtakarításból finanszírozott beruházások, a tőkebeáramlás idején pedig egy erős védőháló, azaz bőséges devizatartalék felépítése a követendő út. Ez a nehezebb, ez kétségtelen, aki azonban nem így tesz, annak időről-időre szembe kell néznie a mostanihoz hasonló pánikokkal és válságokkal.Ha tetszett a poszt, olvassa el korábbi írásainkat is!A brüsszeli észjárás és a magyar fejlesztésekEgy rossz reflex rángatja a forintotMások pénzéből nem lesz itthon biztos jövőLondoni magyarok: hány bizonyíték kell még?Egy sikeres recept az államadósság elleni harcbanVakon repülnek a jegybankok

Úgy tűnik, az ingyenes készpénzfelvételt már nem akarta elviselni az Axa Bank, ezért radikális változást hozott a számlacsomagjaiban. Az eddigi csomagjait áprilisban megszünteti és sokkal rosszabb csomagokat vezet be. A változások húsba vágóak, ezért ha van Axa számlád, te is mindenképpen járj utána. A feltétel nélküli ingyenes számlavezetés immáron a múlté, mostantól négy különböző csomagban […]

Az orosz befolyás elleni harcban Európa az energiaexporttól függő orosz medve Achilles-sarkát támadja
Oroszország megkerülhetetlen ma a globális politikában. Az egyre inkább klasszikus nagyhatalmi státuszra törő Oroszországi Föderáció érintett minden fontos világpolitikai döntésben, kezdve az Észak-Afrikában kialakult helyzettől, egészen az afganisztáni rendteremtésig. Ezzel párhuzamosan a keleti óriás rendületlenül építi pozícióit Európa nyugati irányába is – elég csak az Európai Unió felé nyitni kívánó ukrán törekvések letörésére gondolni.Nem véletlen, hogy a nyugat-európai országok és az Egyesült Államok egyre idegesebben figyeli az orosz mozgolódást. Van azonban egy bibi – tenni nemigen tudnak ellene. A hidegháború a maga forró konfliktusaival véget ért, egy kiterjedt fegyveres konfliktus pedig erősen fifty-fifty eséllyel kecsegtet. Ráadásul a nagyhatalmak ma már nem fegyverekkel, hanem gazdasági befolyásolással vívják harcaikat, növelik befolyásukat szerte a világban. Sárdobálózással ugyan lehetne próbálkozni, de legyünk őszinték, a Vlagyimir Putyin által vezetett állami vezetést már régóta nem lehet megzavarni némi dühös, pályán kívüli bekiabálással.
[…] Bővebben!

Az orosz befolyás elleni harcban Európa az energiaimporttól függő orosz medve achilles-sarkát támadja
Oroszország megkerülhetetlen ma a globális politikában. Az egyre inkább klasszikus nagyhatalmi státuszra törő Oroszországi Föderáció érintett minden fontos világpolitikai döntésben, kezdve az Észak-Afrikában kialakult helyzettől, egészen az afganisztáni rendteremtésig. Ezzel párhuzamosan a keleti óriás rendületlenül építi pozícióit Európa nyugati irányába is – elég csak az Európai Unió felé nyitni kívánó ukrán törekvések letörésére gondolni.Nem véletlen, hogy a nyugat-európai országok és az Egyesült Államok egyre idegesebben figyeli az orosz mozgolódást. Van azonban egy bibi – tenni nemigen tudnak ellene. A hidegháború a maga forró konfliktusaival véget ért, egy kiterjedt fegyveres konfliktus pedig erősen fifty-fifty eséllyel kecsegtet. Ráadásul a nagyhatalmak ma már nem fegyverekkel, hanem gazdasági befolyásolással vívják harcaikat, növelik befolyásukat szerte a világban. Sárdobálózással ugyan lehetne próbálkozni, de legyünk őszinték, a Vlagyimir Putyin által vezetett állami vezetést már régóta nem lehet megzavarni némi dühös, pályán kívüli bekiabálással.
[…] Bővebben!

Már több esetet hallottam, hogy az adóhivatal azonnal kiteszi a KATA-ból azokat, akik két hónapnál nagyobb késésbe kerülnek az 50 ezres havi adófizetésükkel. Ilyenkor normál adózású vállalkozó leszel, havi 82 ezres járulékfizetési kötelezettséggel és további kb.28%-os adóterheléssel. (Ha van költséged, azt levonhatod a bevételeidből, nem úgy, mint a KATA-nál.) Külön jó hír, hogy nem is […]